刍议对赌协议的法律效力

　　[摘 要]对赌协议的经济本质是一种投融资方式、一种激励机制、一种金融工具。从法律角度分析，对赌协议是一种射幸合同，其与附条件的合同有明显区别。对赌协议作为一类无名的射幸合同，不论是理论，还是司法实务界都倾向于认定其法律效力。虽然对赌协议双方当事人在设计协议、谈判缔约、风险规避方面并不对等，但作为市场条件下双方充分协议的结果，双方对于以风险换“发展机会”的交易是符合市场经济公平原则的。
　　[关键词]对赌协议；法律经济分析；射幸合同；负面清单管理模式
　　一、对赌协议法律性质初探
　　对赌协议，源于英文Valuation Adjustment Mechanism（VAM），直接翻译成“估值调整机制”，也称“估值调整协议”，是国际资本市场中一种常见的投资工具。
　　对赌协议是投资方和融资方之间因为融资安排而订立的协议。对于这种协议，目前我国法律尚没有做出明确规定，根据我国合同法规定，这种协议在合同法上属于无名合同。对于这种无名合同，应当适用何种法律调整，协议是否有效，都是在实践中有争议的问题。
　　（一）对赌协议与射幸合同
　　对赌协议的射幸性目前为学界主流观点。[1]以合同的效果在缔约时是否确定为标准，合同分为确定合同与射幸合同。射幸合同，是指合同的法律效果在缔约时不能确定的合同，保险合同、赌博合同、有奖或有奖销售合同均属此类。[2]
　　因此射幸合同有如下特点：第一，当事人主体在订立合同时对特定行为的后果具有不确定性；第二，当事人均具有获得损失或者利益的可能；第三，射幸合同的成立不依交易标的物实际出现与否为转移；第四，射幸合同要求缔约人对交易风险独自承担责任。
　　以此分析对赌协议，当交易双方当事人签订和设计协议的时候，虽然存在信息不对称、地位优势不平等等问题，但是总体来说投融资双方对交易风险和交易规则是应当清楚明白的。这也为交易双方自担风险提供了基础。射幸合同交易的是“幸运”，对投融资双方来讲，具体表现为将来企业的经营状况和盈利表现、财务指标、股价高低等因素，因此将来的利益如何分配是具有不确定性的。因为对赌协议具备射幸合同的一般属性，因此其具有射幸性。
　　（二）对赌协议与附条件的合同
　　有学者主张对赌协议“本质上是一种附条件合同，当条件成就或未成就时，确定投资方与融资方各自权利与义务”。[3]我国《合同法》第45条对附条件合同作了明确规定，“所谓附条件合同，是指当事人在合同中规定一定的条件，以此条件的成就与否来决定合同效力的发生与消灭”。[4]附条件合同之“条件”即为当事人所约定的决定合同生效或解除的不确定事实。
　　对赌协议和附条件的合同很容易让人混淆。因为两者之间都包含了“不确定性的事实”。在附条件的合同中，“不确定的事实”是影响合同效力的条件。也就是说，当这个不确定的事实出现时，合同有效，双方履行相应义务取得相应权利；当这个不确定的事实没有发生时，合同就不会生效，双方当事人之间没有发生权利义务关系。而对赌协议之中的“不确定性的事实”，不论有没有发生，合同本身在签订的时候就已经发生了效力。其影响的仅仅是双方当事人之间权利和义务如何分配的问题。因此，附条件的合同中的“不确定性的事实”是对于合同效力影响的条件，而对赌协议中的“不确定性的事实”是对合同已经生效后合同内容——投融资双方权利和义务大小及分配影响的条件。
　　所以，要明确区分对赌协议和附条件的合同，因为附条件的合同的内容是确定的，只是生效与否不确定，其不具有如对赌协议一般的射幸性。
　　二、对赌协议法律效力探析
　　（一）射幸性角度审视对赌协议法律效力
　　对赌协议是一种射幸合同，因此，首先从它的射幸性讨论其法律效力。就射幸合同而言，因为其具有投机性和偶然性，常常容易造成显失公平的情形。因此世界各国对射幸合同进行较为严格的限制。谢海霞[5]教授认为：一方面，一些射幸合同因为符合法律要件而合法，如保险合同；另一方面，一些射幸行为因为违反了法律、法规等强制性、禁止性规定，或者合同违背社会公共利益无效。例如，赌博合同作为射幸合同的一种，世界上除了个别国家，多数国家都将赌博视为违法行为，赌博合同不受法律保护。而对赌协议并没有造成显失公平的情况：
　　首先，从对赌协议经济学的本质来讲，它不仅仅是一种投资方的赚钱手段，它更为广大中小企业提供了充分的融资渠道。虽然是高风险、多陷阱的，但是对急需资金的民营企业而言，资金来源无疑是它们成长发展过程中的重要水源，仅仅是这样一个发展支持的机会就能够构成交易双方充分的对价。
　　第二，对赌协议是一种激励机制。对管理层来说是激励强度最大，对投资者来说是风险控制最优、对经济效率来讲是帕累托最优的一种激励机制。[6]不仅仅是为广大中小企业融资提供了机会，更重要的是为社会经济资源的分配与合理使用提供了保证。正是因为交易双方的不断博弈，使得社会资源加以整合，在动态的波动中趋向最优。
　　第三，对赌协议是一种金融工具。美酒也好，毒药也罢，这只是对其高风险、高收益的一种形象描述罢了。风险和收益在市场经济条件下肯定是成正比的。这也是所有其他金融工具所具备的特征。如果不是这样，说明市场出现了套利机会，在广大投机者套利完毕后，市场又会趋向均衡，或有少数群体进行了内幕交易。因此，对赌协议作为一种金融工具，是由需求产生的。
　　（二）司法实务角度审视对赌协议法律效力
　　关于对赌协议的法律效力问题，因为我国法律没有明确规定，相应的我国司法实践也存在一定的不确定性，但是自从首例对赌协议的判决出台，我国司法实践对对赌协议法律效力的认定开始逐渐明朗。
　　2012年底，号称我国对赌协议第一案的海富投资案判决生效。再审判决对赌协议部分有效，因此，最高人民法院的这份生效判决，对今后类似案件的审理将提供权威参考，关系着实践中已被广泛应用的对赌协议在我国是否能够得到司法认可的问题，也意味着一直以来我国私募股权投资中对赌协议的法律效力问题仅有理论讨论没有案例支撑这一尴尬局面的结束。